Valoraciones de M&A:

Los métodos para obtener la referencia de una valoración de empresas que comunmente son más aceptados en transacciones de M&A, corresponden al método de flujos descontados de caja (DCF por sus siglas en inglés) y el de valores comparables (VC), no obstante cada método genera datos de salida con información diferente; pero que deben complementarse.  En este sentido, en el mercado Latinoamericano y específicamente en Centroamérica, dada la existencia de un ambiente de baja o nula información pública para transacciones de M&A, el conocimiento de fortalezas y limitaciones de cada uno de ambos métodos es un asunto necesario para que cada usuario pueda fortalecer su fundamento y definir un rango de valor para una transacción.

A continuación, presentamos un breve análisis enfocado en los dos métodos identificados al inicio y detallamos algunas fortalezas y limitaciones en el contexto de valoraciones para empresas y transacciones de M&A en el Mercado Centroamericano. 
 

1. El Método DFC

Sus Fortalezas

• Independencia del mercado: En Nicaragua e inclusive en la Región de Centroamérica, no contamos con un mercado de capitales desarrollado y por consiguiente, la información disponible de empresas que cotizan en el sector como referencia directa es casi nula, lo que hace que el DCF se fundamente en la actividad del negocio específico, sus flujos, su estructura de capital, su sector sin requerir transacciones que puedan servir como elementos comparables del mercado.
• Flexibilidad para capturar la realidad Operativa: El modelo DCF permite incorporar particularidades explícitas del entorno como: variaciones en tipo de cambio, estacionalidad de ingresos, inversión en activos fijos específicos, ciclos de capital de trabajo reales derivados de la presentación de los Estados de Situación Financiera y de Flujos de Efectivo históricos como fuente válida para las proyecciones.
• Transparencia de Supuestos: Cada parámetro es visible y puede ser debatible y tener flexibilidad. La tasa de crecimiento de ingresos, el margen EBIT, el Capex, la tasa de descuento son ejemplos de elementos que pudieran ser sujetos de algunos ajustes conforme con los parametros locales del mercado en que se genera la operación de M&A. Esto facilita el análisis de sensibilidad y el escrutinio profesional. El consultor puede defender o ajustar cada cifra basado en evidencia y parametros permisibles.

Sus Limitaciones

• Dependencia de proyecciones a largo plazo en entornos inestables: El DCF requiere proyectar al menos de 5 años con supuestos macroeconómicos (PIB, inflación, tipo de cambio, estrategias de comercialización futura, entre otros) en un país donde prevelecen elementos de incertidumbre en políticas fiscales y políticas cambiarias, las proyecciones son estructuralmente más altas que en mercados desarrollados. El BM y el FMI solamente ofrecen proyecciones hasta los años 2028–2029, con intervalos de confianza amplios; los años 2029–2030 dependen escencialmete de ciertas extrapolaciones.
• Calidad de los estados financieros históricos: El DCF es tan bueno como los datos de entrada. Muchas empresas llevan sus registros de contabilidad para cumplir con los requisitos del régimen tributario en lugar de reflejar la realidad económica y financiera. Esto distorsiona y muchas veces requiere un mayor conocimiento para poder identificar ajustes que permitan una normalización de la base histórica para las proyecciones.
• Complejidad metódologica y riesgo de error: La construcción del CAPM regional y el WACC con menos estructuras de deudas requieren de decisiones más técnicas que, si son empleadas de forma inadecuada, es probable que deriven en resultados sesgados.

 

---

 

2. Método de Múltiplos Comparables 

Sus Fortalezas

• El Ancla de precio en mercados reales: Los múltiplos EV/EBITDA y cualquier otra referencia de comparables, reflejan lo que los compradores reales pagaron por negocios y transacciones similares realizadas en sus respectivos mercados. Esto proporciona al método una legitimidad empírica, ya que no depende de supuestos que la exponen a proyecciones de largo plazo, sino que se fundamenta en transacciones que son observables en los mercados.
• Simplicidad y verificabilidad: EV = EBITDA × Múltiplo corresponde a una fórmula que cualquier contraparte, comprende y puede aplicar en segundos. En las negociaciones de M&A, los múltiplos son el lenguaje común del mercado para las transacciones de compra y venta de empresas.
• Menos Sensible a errores en tasa de descuento: Como el método de comparables no requiere determina el WACC ni una “g terminal” (Tasa estimada de crecimiento de las proyecciones y para la perpetuidad), el método evita la aplicación de una de las fuentes de fragilidad del Método DCF. Sus errores son de naturaleza diferente (comparabilidad del sector, ajustes por tamaño) pero más limitados.

Sus Limitaciones

• La comparabilidad es una estructura débil entre los mercados: Este es el problema central en economías como por ejemplos para las empresas en Centroamérica. Los múltiplos disponibles provienen generalmente de empresas que cotizan en mercados públicos como los Estados Unidos, Europa y los Mercados Emergentes (Incluyendo mercados muy activos como los de la India y China) en donde se diferencian y se pueden generar brechas importantes en el riesgo del país, los tamaños de los negocios, los diferentes costos de acceso a las fuentes de financiamiento, las prácticas contables menos uniformes y el crecimiento propio de cada mercado.
• El EBITDA y sus propias distorciones: En empresas con activos muy altos e intensivos, el EBITDA puede verse afectado artificialmente por las depreciaciones bajas o por el método del diferimiento de sus intangibles. Un consultor procura identificar estos elementos del EBITDA para normalizarlos antes de aplicar un múltiplo comparable.
• Limitaciones o ausencia de comparables locales de fuentes verificables: Las bases de datos públicas de las transacciones de M&A en la región de Centroamérica son limitadas dado que todas las empresas tienen una muy baja obligación de informar las transacciones de M&A en sus mercados. Esto obliga a usar información principalmente de mercados públicos y de mayor desarrollo, lo que origina un sesgo con la tendencia a sobrevalorar el resultado de esos otros contextos.

 

En Conclusión:

La práctica profesional de valoración en mercados de economías Centroaméricanas converge en un solo consenso: Ninguno de los dos métodos es lo suficientemente robusto por sí solo.  El uso combinado de los métodos puede generar un nuevo escenario de valor, el cual se fundamenta en los resultados de ambos métodos y sus limitaciones, el cual puede sugerir una mejor aproximación y un escenario más defendible del valor de la empresa o el patrimonio.

El DCF captura el valor intrínseco del negocio específico pero es frágil a los supuestos macroeconómicos.

Los comparables anclan el valor a un comportamiento del mercado como la referencia sobre el que se estructura el modelo de valor; pero son insensibles a particularidades especifícas del mercado local.

El análisis no solamente nos requiere elegir un método u otro, sino a obtener el entendimiento suficiente para precisar fortalezas, limitaciones de cada modelo aplicado y sus diferencias, para determinar el escenario que mejor justifique el rango de valoración.